望华资本戚克栴详解:如何理解券商合并、内幕交易、借壳上市和茅台发债?

对于贵州茅台未来可能购买母公司茅台集团债券一事,戚克栴认为贵州茅台如果未来购买债券承担的角色仅是帮助母公司解决了资金来源的问题,并没有将贵州高速的业务收进来,并非股权性质,所以无可厚非。

来源|腾讯新闻对话

对话嘉宾 | 望华资本总裁戚克栴

并购重组曾是众多投资者追逐的热点题材,连续涨停的喜悦和一夜暴富的幸运是投资者孜孜不倦的追求。

如何正确理解并购重组是不是利好?传言中的券商合并是否有意义?依靠“内幕消息”炒股票是否可行?带着问题,腾讯财经特邀望华资本总裁戚克栴为各位投资者答疑解惑。

戚克栴也是《并购大师》的译者,同时也是一位资深的价值投资者,他在专访中表示,如果并购发生在标的公司最脆弱的时候,并购价格是其价值的一半以下,那么买方往往是无往不利的。如何判断标的公司的价值,需要通过对未来现金流的折现去计算。

对于贵州茅台未来可能购买母公司茅台集团债券一事,戚克栴认为贵州茅台如果未来购买债券承担的角色仅是帮助母公司解决了资金来源的问题,并没有将贵州高速的业务收进来,并非股权性质,所以无可厚非。

对于资本市场“造福”效果最强的借壳上市行为,戚克栴认为借壳上市现象将会逐渐消失,壳公司将变得没有价值!以下是采访实录。

01

券商合并完全没意义,不排除浑水摸鱼的可能

腾讯财经:此前,券商合并传言四起,中信和中信建投,国联和国金证券,在当前市场环境下券商合并会带来哪些变化?

戚克栴:券商的合并一般有三种类型,第一种是券商之间有很长的历史渊源,比如中金和中投的合并。第二是“一参一控”监管的要求。第三点就是投机和炒作,近期的券商合并传言不排除浑水摸鱼的可能,尤其是中小规模券商的合并,有投机的痕迹。

有统计显示,全世界并购历史中,60%以上的并购是没有达到预期的,并非很多人想象的上市公司并购一定就好。

并购最重要的是看两家公司有什么互补的地方,最理想的情况是,两家公司并购后将市场垄断,但《反托拉斯法》的出现限制了这种垄断行为。

从当前市场传言的有合并预期的券商来看,没有看出他们有什么互补,中信和中信建投本身的体量已经很大了,业务线也很齐全,为什么还要合并呢?

腾讯财经:是不是为了对标世界一线投行,比如摩根士丹利、高盛等?

戚克栴:世界一线投行和国内券商的差距是诸多方面的,比如国际化业务、专业化的管理水平、风险的控制、投资业务等,国内头部券商合并以后并不能缩小与国际一线投行的差距。

腾讯财经:国内的证券市场就这么大,如果未来出现大规模的券商合并,是否有助于券商营收和利润等指标的提升?

戚克栴:监管者要站在企业的对立面去考虑企业谋取利润的行为是否合规、合法和合理,有没有用不合适的手段侵害了消费者的利益。

企业并购的理由就是为了协同效应,协同效应在损益表的反应是两个方面,一个方面是扩大收入,一个是减少成本。扩大收入不是简单的1+1的概念,扩大收入主要靠提高单价。

从当前监管的市场环境中,券商业务不具备粗暴提价基础,消费者的权益会得到有效保护,券商之间的合并无法达到美团和大众点评、滴滴和快的合并的效果。

02

未来收益折现是并购重组关键, “内幕消息”可能是定时炸弹

腾讯财经:如何理解资本市场上出现的并购重组行为对上市公司而言是不是利好呢?

戚克栴:我们上边提到过,60%以上的并购从结果上看是失败的。国内资本市场存在一个很普遍的现象,很多投资者对资本市场的行为,对企业的盈利能力,是正面还是负面并不知道。

在大家常识性的认知中,A能买B,意味着A会涨,B会跌,但这种现象与西方资本市场的常识正好相反,因为A可能讲了很多故事。再比如说增发,因为会摊薄每股收益,西方资本市场可能会出现下跌,但是在A股市场则可能会涨。

如果一起并购是在标的公司最脆弱的时候,并购价格是其价值的一半以下,那么买方往往是无往不利的。如何判断标的公司的价值,需要通过对未来现金流的折现去判断,这是一切并购的基本点,难就难在这个地方。

至于重组题材是否会涨,依然要考虑重组公司与被重组公司未来的盈利能力。

腾讯财经:又到年底了,如何判断上市公司已经存在的商誉是否会出现减值?

戚克栴:上市公司的商誉每年会进行审核,如果被并购的公司盈利能力下降,未来产生的价值不如商誉的话,就会发生减值,这里也是未来收益的折现计算。

随着时间的推移,被并购公司只要业绩能够兑现,商誉占资产的比例会越来越小,重组的利好会在股价上体现出来。

单个人角度看,依然不建议上市公司在收购资产的时候,过于激进形成大额商誉,出现在财报上。

腾讯财经:国金国联合并,王府井免税题材炒作,资本市场都是先于上市公司公告出现涨停,这是否存在消息不对称或内幕交易的可能呢?

戚克栴:国内监管部门对内幕交易的管理已经越来越严格了,但与欧美成熟的资本商行相比,力度还不够。

对于国内的大多数投资者而言,对“内幕消息”的风险并没有足够的认知反而趋之若鹜,没有意识到“内幕消息”很可能是个定时炸弹。

可以预见的是,未来监管对内幕交易的管理和打击只会更严格。今年6月,美国证监会通过“吹哨者计划”奖励举报人5000万美元,奖励那些就上市公司违法违规行为提供了细节的一手资料的举报人。相信国内未来也会出现类似政策出现。

03

贵州茅台买母公司债券无可厚非,高瓴对格力电器资本运作有帮助

腾讯财经:前段时间,茅台集团发债150亿元用于收购贵州高速,贵州茅台在资本市场出现了一定的震荡,如果未来贵州茅台买了母公司茅台集团发的债券,对其是否会有不利的影响呢?

戚克栴:购买债券本身是一种理财行为,贵州茅台如果未来购买债券,承担的角色仅是帮助母公司解决了资金来源的问题,并没有将贵州高速的业务收进来,是债券性质,并非股权性质,所以无可厚非。

腾讯财经:如何评价高瓴成为格力电器第一大股东这一资本运作?

戚克栴:高瓴虽然不是格力电器的实际控制人,但是成为第一大股东是有明显的价值投资的痕迹的。

格力电器以前曾试图在芯片、新能源车、手机等领域多元化发展,看似噱头很大,但存在明显的短期注意,并不成功。张磊是一个坚持长期主义的价值投资人,他的加入会对格力在投资领域的资本运作提供很大的帮助,相信格力一千多亿的现金会得到更好的利用。

04

借壳上市将成历史,巴菲特依然是股神

腾讯财经:A股市场曾经出现过很多经典的借壳上市的案例,比如三六零借壳江南嘉捷,巨人网络借壳世纪游轮,中公教育借壳亚夏汽车,随着注册制在A股的全面推进,类似的借壳上市的案例是不是很难再出现?

戚克栴:借壳上市现象将会逐渐消失,壳公司将变得没有价值!此前,壳公司的价值等于排队IPO的时间成本和费用,注册制的出现将大大缩短IPO的时间,壳公司将越发没有市场。

腾讯财经:巴菲特今年的业绩表现不是很好,除了苹果,其他的持仓表现堪称“灾难”,巴菲特真的跌落神坛了吗?

戚克栴:巴菲特是一个90多岁的老人,他在过去60年投资的年化收益率约20%,这是一个奇迹!中国资本市场存在的时间仅30年,我们应该以长期主义的眼光去评价巴菲特,看他的整体表现,一年的业绩表现说明不了什么问题。

腾讯财经:巴菲特曾说黄金没有价值,但是今年建仓了巴里克黄金,且现在应该是亏损的状态,如何看待他的“能力圈”的变化。

戚克栴:买黄金和买黄金相关的公司是不一样的。

黄金本身是没有价值的,除了装饰作用,是不能产生现金流的。但与黄金相关的公司是有价值的,其价值取决于公司未来产生的现金流,这并不矛盾。

05

评级机构水平有待提升 资金短期远离债券市场

腾讯财经:近期信用债频繁暴雷,国企AAA债也发生违约事件,为何会突然出现这种情况?

戚克栴:问题出在评级机构给出的评级不够准确,或者更新跟踪不够及时,没有反映被评级企业真实、全面和最新的情况。

腾讯财经:是否意味着中诚信、联合资信等评级机构的主体和债务评级已经沦为鸡肋。

戚克栴:中国的评级公司达到国际水准还有一段路要走,水平还需要提升。现有的债券评级过于简单,其中有一部分简单的依靠某些的背景获得有效“增级”,而且债券之间差距拉的不够大。

腾讯财经:对于债券投资者,现在应该抄底还是远离?对股市有和影响?

戚克栴:短时间内应该远离债券,规避掉可能出现的连锁反应。包括包商银行次级债计提的事儿,都可能对债券市场的兜底预期及债信有影响。

对股市影响有限,一部分债市的资金可能会分流到股市,这是正向的影响,但有债券违约或投资债券被违约的上市公司会有负面影响。

投资请远离杠杆。

腾讯财经:可否介绍下并购大师这本书主要讲了哪些,读者可以从这本书中学到什么?

戚克栴:这本讲的是20位传奇人物的故事,其中3人是管理层,17人是资本并购家,故事都是真实的。希望读者可以通过阅读这些故事的细节悟出一些投资的真谛,比如书中写道,在50年的历史里,所有用过杠杆的并购套利者,下场都很凄惨,常胜将军不会加杠杆。

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